2020年4月，国际原油市场因供需严重失衡和全球疫情影响，WTI原油期货史无前例地跌入负值，震惊全球金融市场。中国银行推出的“原油宝”产品也因此次事件而暴露其巨大风险，导致大量投资者蒙受巨额亏损，甚至出现“倒欠银行钱”的极端情况，引发了广泛的社会关注和争议。围绕“原油宝”的本质属性，许多人都会疑问：它到底是不是期货？又属于哪种金融产品？简单来说，原油宝并非直接的期货合约，而是一种与国际原油期货价格挂钩的银行场外（OTC）结构化产品，其风险特征与直接参与期货交易有诸多相似之处，却也有关键的不同。理解其真实属性，对于认识它背后的风险及金融产品的复杂性至关重要。

原油宝的产品性质：并非直接期货合约

要明确原油宝的性质，首先需要理解什么是“期货合约”。期货合约是一种标准化的、在交易所买卖的远期合约，约定在未来某个特定日期，以特定价格交割一定数量标的资产（如原油、黄金、农产品等）的协议。期货合约具有标准化、集中清算、每日无负债结算、保证金交易等特点，其价格透明，流动性高，并通过交易所和清算所提供信用保障。

“原油宝”并非这种直接的期货合约。中国银行作为原油宝产品的发行方，其客户并非直接在芝加哥商品交易所（CME）等期货交易所进行交易。相反，原油宝是中国银行针对境内个人投资者推出的一款挂钩境外原油期货市场的“纸原油”产品。投资者通过银行平台买卖，银行与投资者之间形成一对一的交易关系，银行是投资者的交易对手方。这意味着，原油宝的交易是在银行内部清算，属于场外（Over-The-Counter, OTC）交易，而非标准的交易所场内交易。从法律和交易结构上看，原油宝不具备期货合约的直接属性。

“纸原油”的本质：银行创设的场外结构化产品

“原油宝”的更准确定义，是银行创设的一种“纸原油”形式的场外结构化产品。所谓“纸原油”，是指投资者不进行原油实物交割，而是通过账面买卖的方式，赚取原油价格波动带来的收益。这与股票、基金等常见的投资品种不同，也与直接参与期货物化交割或现金交割不同。

它之所以被称为“结构化产品”，是因为它将原油期货价格走势作为基础资产，通过银行内部的设计，形成一套交易规则和清算机制。银行在接收投资者订单后，会在境外市场购买相应的期货合约或通过其他方式对冲风险，但在投资者与银行的交易层面，投资者面对的不是期货交易所，而是银行本身。这种产品通常具有以下特点：

• 场外交易（OTC）： 交易不通过公开交易所进行，而是投资者与银行一对一达成。
• 名义本金交易： 投资者投入的资金通常作为保证金，交易以名义本金（即所购买的桶数乘以价格）为单位。
• 差价合约（CFD）的变体： 本质上，原油宝与差价合约（Contract For Difference, CFD）有相似性，即投资者和银行之间通过协议，就某种标的资产的价格变化进行结算，而非实际拥有该资产。投资者关注的是开仓价与平仓价之间的差价。
• 银行作为做市商： 银行作为产品的提供者和交易的对手方，负责提供报价，并管理其整体的风险敞口。

正因为是银行内部创设的场外产品，其规则的制定和调整往往由银行主导，包括交易时间、强制平仓机制、展期规则等，这些都可能不同于标准的期货合约规则。尤其在极端行情下，银行的平仓操作和价格结算机制，对投资者而言可能存在不确定性和不对称性。

原油宝与期货合约风险特征的异同

尽管原油宝并非直接的期货合约，但由于其价格挂钩原油期货，因此在风险特征上与期货交易表现出高度的相似性，但也存在显著差异。

相似之处：

• 高杠杆性： 投资者只需交纳一部分保证金即可进行交易，从而放大盈亏比例。原油宝也采取保证金制度，导致价格小幅波动可能引发资金的大幅盈亏。
• 市场价格风险： 产品的价值直接受国际原油市场价格波动的影响。负油价事件正体现了这种极端市场风险。
• 强制平仓机制： 当投资者账户资金（含保证金）亏损到一定程度时，为了控制风险，银行会强制平仓，这与期货市场的“爆仓”机制类似。

不同之处：

• 对手方风险： 在期货交易中，中央清算所作为所有交易的买方和卖方，有效规避了交易对手方的信用风险。而在原油宝中，中国银行是投资者的直接交易对手，虽然银行信用通常较高，但在极端情况下，其内部系统的处理能力、展期决策、平仓机制等都会直接影响投资者，形成不对称的对手方风险。
• 流动性差异： 期货市场流动性由市场参与者集体决定，深度较好。而原油宝的流动性理论上由银行提供，但在极端行情下，银行的平仓速度和价格确认可能受到限制，难以保证最佳的成交价格。
• 负价格处理： 这是原油宝事件的核心。期货合约的负价格是市场规则允许的极端情况，但原油宝在产品设计之初，并未充分考虑到负价格情景下的应对机制，导致在负油价出现时，银行处理规则的滞后或不完善，使得投资者不仅亏光保证金，甚至出现“穿仓”倒欠银行巨款的情况，而这是许多普通投资者难以甚至无法预料的风险。
• 保证金与追保： 期货合约有明确的追加保证金规定。原油宝也有类似机制，但在负价格事件中，部分投资者反映追加保证金通知不及时或无法操作，加剧了损失。

原油宝事件的警示：负油价冲击及投资者保护

原油宝事件无疑是给中国金融市场和个人投资者上了一堂深刻的风险教育课。2020年4月20日，WTI原油5月期货合约跌至负37.63美元/桶，导致与该合约挂钩的原油宝在次日的结算中，因中国银行未能在负价格前强制平仓或有效展期，使得大量投资者不仅损失了全部本金，还需向银行倒付保证金，即“穿仓”损失。

这一事件暴露了多方面的问题：

• 产品设计缺陷： 未充分考虑到负油价的极端风险情景，或未在产品条款中明确负油价下的处理机制。
• 风险揭示不足： 许多投资者对这种复杂产品的风险，特别是潜在的穿仓风险，认识不足。银行在销售过程中，对“适合性原则”的把握也受到质疑，是否充分评估了投资者的风险承受能力。
• 技术与操作问题： 在极端市场波动下，银行交易系统的风控预警、强制平仓指令执行和信息传递效率受到挑战。
• 投资者教育缺失： 许多散户投资者缺乏对国际大宗商品市场、期货特性和杠杆交易的专业知识，盲目跟风。

事件发生后，监管机构介入调查，中国银行也因此受到处罚。这促使金融机构在设计和销售复杂产品时，必须更加注重风险评估、信息披露和投资者适当性管理，确保普通投资者能够充分理解并承受潜在风险。

金融创新与风险管理：对未来产品的启示

原油宝事件虽然是特定产品在极端行情下的特例，但它折射出金融创新与风险管理之间永恒的平衡挑战。随着金融市场不断发展，各类创新产品层出不穷，旨在提供更多投资机会，满足多元化需求。伴随创新而来的往往是更高阶的风险。

对于未来金融产品的设计和监管，原油宝事件提供了深刻的启示：

• 健全的产品设计： 金融产品设计应充分考虑各种极端情况，包括但不限于负价格、流动性枯竭等，并预设清晰、可执行的应对机制。
• 强化风险揭示和投资者教育： 金融机构有责任以通俗易懂的方式，全面、准确地向投资者揭示产品的所有潜在风险，特别是那些可能导致本金损失甚至穿仓的风险。同时，加强对投资者的风险认知和专业知识培训至关重要。
• 坚守投资者适当性原则： 金融机构在销售产品时，必须严格评估投资者的风险承受能力、投资经验和财务状况，确保向其推荐的产品与其风险偏好相匹配。对于复杂高风险产品，应限制向普通散户销售。
• 提升技术风控能力： 在高频交易和极端行情下，金融机构需要具备强大的技术系统，以支持快速、准确的价格传输、风险预警和指令执行，防止技术故障加剧市场风险。
• 完善监管框架： 监管机构应持续完善金融产品监管体系，对创新产品的审批、风险管理和信息披露提出更高要求，并及时应对市场出现的“新常态”风险。

原油宝事件再次提醒我们，金融产品并非越新颖越好，越复杂越有吸引力。投资者在追求收益的同时，必须将风险识别和管理放在首位。而金融机构和监管部门则需更加审慎，共同构建一个公平、透明、高效和安全的金融市场环境。